역전된 수익률 곡선: 여전히 신뢰할 수 있는 신호인가?
수석 투자 전략가 Tracey Manzi는 역전된 수익률 곡선의 예측력이 이번 사이클에서 약화되었지만, 투자자들은 경고 신호를 완전히 무시해서는 안 된다고 지적합니다.
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수십 년 동안, 수익률 곡선의 역전은 금융 전문가와 미디어에서 주의 깊게 관찰된 지표였습니다. 그 이유는 간단합니다. 수익률 곡선이 역전될 때(즉, 단기 수익률이 장기 수익률을 초과할 때) 이는 역사적으로 경기 침체가 다가오고 있다는 초기 경고 신호로 작용했기 때문입니다. 실제로 2년물과 10년물 수익률 곡선은 지난 6번의 경기 침체를 정확히 예측했으며, 단 한 번만 1998년에 잘못된 신호를 보였습니다. 수익률 곡선이 처음 역전된 지 평균 14개월 후에 경기 침체가 발생했습니다. 그러나 이번 경제 사이클에서는 많은 신뢰할 수 있는 지표들이 잘못된 신호를 보였고, 그 중 하나가 역전된 수익률 곡선입니다. 아래에서는 이번에 수익률 곡선이 잘못된 신호를 보내고 있는지, 그렇다면 투자자들에게 어떤 영향을 미칠 수 있는지 살펴보겠습니다.
수익률 곡선의 형태는 무엇을 시사하는가?
먼저, 수익률 곡선이 시장에 보내는 신호를 살펴보겠습니다. 모니터링할 수 있는 수익률 곡선 세그먼트는 무수히 많지만, 금융 미디어에서 가장 많이 인용되는 수익률 곡선은 2년물과 10년물의 스프레드입니다. 정상적인 상황에서는 수익률 곡선이 양의 기울기를 가집니다. 즉, 단기 금리는 장기 금리보다 낮습니다. 양의 기울기를 가진 수익률 곡선은 시장이 미래에 경제 성장이 확장될 것으로 예상하고 있다는 신호를 보냅니다. 장기 만기 수익률이 단기 수익률보다 높아지는 이유는 투자자들이 인플레이션과 미래 금리 인상의 가능성에 대한 추가 보상을 요구하기 때문입니다. 반대로, 역전된 수익률 곡선은 경제 성장이 둔화될 것으로 예상되고 금리가 낮아질 것이라는 신호를 보냅니다. 따라서 수익률 곡선은 시장의 성장, 인플레이션, 그리고 향후 통화 정책 방향에 대한 기대를 반영합니다.
역전된 수익률 곡선은 또한 연방준비제도(Fed)의 통화 정책이 제한적이라는 것을 시사합니다. 즉, 정책 입안자들이(수익률 곡선의 앞부분을 조정하는) 경제 성장을 억제하고 인플레이션 압력을 완화하려고 하고 있다는 것입니다. 더 중요한 것은, 역사적으로 2년물과 10년물 수익률 곡선이 최고 역전점을 지나 긍정적인 기울기로 돌아설 때, 그것이 경기 침체가 다가오고 있다는 강력한 신호 중 하나로 여겨졌다는 점입니다. 실제로 수익률 곡선이 다시 긍정적인 기울기를 가지면 보통 2~6개월 내에 경기 침체가 발생했습니다. 그래서 투자자들이 다음에 무엇이 올지를 그렇게 주의 깊게 살펴보고, 포트폴리오를 어떻게 조정할지에 관심을 갖는 것입니다.
이번에는 다를 수 있는 이유
시장은 이미 2년 이상 경기 침체 가능성을 주시하고 있었습니다. 2022년 미국 경제가 두 분기 연속으로 마이너스 GDP 성장률을 기록한 이후, 그리고 같은 해 수익률 곡선이 처음 역전된 후부터 계속해서 경기 침체 가능성이 제기되었습니다. 그러나 현재로서는 경제가 경기 침체로 빠질 위험이 있다는 징후는 거의 보이지 않습니다. 맞습니다, 경제는 둔화되고 있으며, 우리의 경제학자는 향후 몇 분기 동안 완만한 둔화를 예상하고 있지만, 외부 충격이 없는 한 부드러운 착륙이 가장 그럴듯한 결과로 남아 있습니다. 그 이유는 여러 가지가 있습니다.
- 경제는 지난 40년간 가장 공격적인 금리 인상 사이클 이후에도 놀라운 회복력을 보여주었습니다. 지금까지 일부 경제 부문(즉, 금리에 민감한 부문, 예를 들어 주택과 제조업)의 약점은 다른 분야에서의 강세로 대체되었습니다. 팬데믹 이후 경제가 재개방되면서 여행과 같은 분야에서의 소비 증가가 회복을 빠르게 추진했습니다. 지난 몇 년 동안 의회에서 통과된 CHIPS, IRA, 인프라법과 같은 몇 차례의 재정 자극도 성장을 촉진했습니다. 물론 이러한 지원 분야들이 약해질 수 있지만, 핵심은: 연준은 경기 확장을 더욱 연장하고 발생할 수 있는 경기 침체 위험을 막을 충분한 자원을 보유하고 있다는 점입니다.
- 노동 시장은 냉각되고 있지만, 실업률(4.2%)은 역사적인 기준으로 여전히 낮습니다. 비록 2023년 이후 0.8% 상승했지만 말입니다. 지금까지의 주요 조정은 고용 증가 속도가 둔화된 것인데, 지난 3개월간의 고용 증가 평균은 11만 4천 명으로, 지난 12개월 간의 19만 6천 명에서 하락했습니다. 핵심 포인트는: 과열된 노동 시장의 둔화가 최소한의 일자리 손실과 함께 이루어졌다는 점입니다. 만약 경제학자가 맞다면, 이번 사이클에서 일자리 손실은 발생하지 않을 것입니다. 이는 다른 사이클들과 큰 차이를 보입니다.
- 마지막으로, 연준은 과도하게 금리를 인상하지 않았습니다. “연준은 무언가가 부서질 때까지 금리를 계속 올린다”는 오래된 속담에는 일리가 있지만, 연준은 현대 경제 사이클 중 가장 어려운 시기를 잘 헤쳐 나갔습니다. 물론, 그 과정에서 몇 차례의 성장 위기가 있었고, 아직 완전히 벗어난 것은 아니지만, 지금까지 연준의 경제 둔화 및 인플레이션 억제 정책은 미국을 경기 침체에 빠뜨리지 않으면서 그 목적을 달성해왔습니다.
역전된 수익률 곡선의 예측 능력이 이번 사이클에서 약화되었지만, 그렇다고 해서 투자자들이 경고 신호를 완전히 무시해서는 안 된다는 것을 의미하지 않습니다. 그래서 우리는 여전히 이를 모니터링하고 있으며, 다른 기본적인 거시적 신호들과 함께 분석을 보강하고 있습니다. 현재로서는 이러한 신호들이 미국 경제가 소프트 랜딩을 할 가능성이 높다는 것을 시사하고 있습니다.
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